도리도리 까꿍

1. 세계 최초의 인덱스 펀드 '투자의 교훈, ETF의 시작'

• 비용을 최대한 낮게 유지해야 한다. 위험조정 초과수익(알파)를 낼 수 있는 가장 쉬운 방법이다.
• 분산투자는 넓게 해야 한다. 이름만 다르고 특징은 비슷한 주식을 골라서는 안 된다. 기업의 크기와 투자 유형, 특정 산업 분야로의 쏠림 등 모든 편향에 걸쳐 분산투자해야 한다.
• 시장을 능가하기란 쉽지 않다. 소수의 투자자만이 달성한다. 시장을 닮은 포트폴리오를 구성하는 게 유리할 수 있다.

2. 20세기 중반의 모멘텀 "한번 올라가기 시작하면... 계속 올라가더라" '리처드 드리하우스' 의 접근 방식

• "싸게 사서 비싸게 팔라"는 투자원칙은 유명하다. 하지만 비싸게 사서 더 비싸게 팔면 훨씬 큰돈을 벌 수 있다.
• 주가가 이미 많이 올라서 신고가를 갱신하고 있으며 상대 강도가 좋은 주식을 사려고 애쓴다. 
• 지금 보유한 주식의 가격이 계속 오를 것 같아도, 다른 주식이 훨씬 더 큰 수익률을 낼 거라고 생각되면 옮겨 탄다.

3. 현대의 모멘텀

 규칙에 기반한 모멘텀 투자는, 최근 6~12개월간 최강세주 상위 10~30%를 매수해 1~3개월 보유한 후, 재평가 후 리밸런싱. 이와 같이 규칙에 기반한 모멘텀 투자를 실시하면 의사결정 과정에서 행동 편향을 제거할 수 있으며, 투자자가 시장 상황에 감정적으로 반응해 잘못 결정할 위험을 줄여줄 수 있다.

4. 양의 초과 수익을 얻는 방법

 알려진 위험 요인(베타)를 이용, 다른 하나는 다른 사람들보다 한 수 앞서는 것(알파)

5. 금융을 통한 더 나은 삶

 최근 75년간 금융게의 업적 중 유용한 것.

 첫째, 기업 고유 위험을 통제하려면 적어도 25개 종목으로 포트폴리오를 구성

 둘째, 인덱스 펀드 개발

 셋째, 행동재무학의 발전

 넷째, 모멘텀의 발견

6. 모멘텀에 관한 행동적 근거

 대니얼 커너먼과 아모스 트버스키의 연구를 기초로, 다음과 같은 행동 편향을 밝혀낼 수 있었음

• 정박효과(anchoring), 불충분한 조정(insufficient adjustment), 과소반응 : 과거 정보에 의견을 정박하고 새로운 정보에 맞춰 견해를 조정하길 망설임. 모든 정박효과는 관성을 낳음. 그 결과 투자자는 뉴스에 과소 반응하게 되고, 주가는 내재가치보다 낮은 수준에 머물다가 주가가 움직이기 시작하면 내재가치에 근접할 때까지 강세를 지속적으로 유지함
• 확증 편향 : 우리가 갖고 있는 견해를 뒷받침하는 정보를 지나칠 정도로 중요하게 여기는 경향. 통념이든 스스로 생각해냈든 일단 의견을 가지게 되면 인간은 그것을 뒷받침하고 지지하는 쪽으로 모든 것을 끌어들이며 이해함. 반대 사례가 양적, 질적으로 훨씬 많더라도 무시 또는 경시함. 혹은 어떤 이유를 들어 밀쳐 냄. 자기가 내린 결론에 권위를 부여해 보호하기 위한 심리 때문. 기존 통념과 상반되는 정보는 부정하면서도 지지하는 정보는 계속 찾기도 함.
• 군집행동, 피드백 트레이딩, 과잉반응" : 긍정적인 피드백 전략을 따르는 트레이더는 상승주를 사고 하락주를 판다. 그 결과 주가는 과잉반응하게 되고 모멘텀 수익은 가능해진다.
• 보수주의, 대표성
• 과신 및 자기 귀인
• 정보의 느린 전파 : 가격 움직임이 느린 이유는, 천천히 퍼지는 뉴스보다 부주의한 투자자들에게서 찾음. 상대 강도 모멘텀이 가장 잘 들어맞는 기간이 6~12개월인 것 또한, 애널리스트들이 새로운 정보에 적응하는 데 시간이 걸리기 떄문. 마칠비용이 발생하고 차익거래가 천천히 진행되므로 가격이 제자리를 잡는 데 시간이 걸리고, 그 결과 호재가 발생했더라도 오랫동안 차익 실현 기회를 노렸던 투자자들의 매도 공세로 일시 하락했다가 다시 반등한다.
• 처분 효과 : 차익 실현을 위해 너무 빨리 승자주를 처분하고, 손실 만회를 위해 패자주를 너무 오래 들고 있는 투자자들의 경향을 말함. 처분 효과의 이유로, 심리 회계(확정된 손실보다 평가손이 낫다)와 후회 회피(실수할 것을 걱정함), 자기관리 부족(스스로 정한 규칙을 어김), 세금 문제 등을 꼽음. 뉴스에 대한 과소 반응으로 호재가 있어도 즉시 주가가 상승하지 않는다. 투자자들이 조기에 매도하기 때문이다. 악재가 터지는 경우에도 생각보다 덜 떨어지는데, 기관 투자가들이 매도를 주저하기 때문이다. 이런 두 가지 행태로 인해 가격이 제자리를 잡는데 시간이 걸리고, 내자가치를 찾아가는 과정에 모멘텀 효과가 생기도록 일조한다. 

종합, 시장에서 초창기에는 과소 반응을 유발하다가 뒤늦게 과잉 반응을 초래하는 감정적 편향 때문에 모멘텀이 발생한다. 조기 익절 또는 손절 유예로 나타나는 처분 효과로 자산 가격이 내재가치까지 상승하는 것이 지연된다. 정박 효과와 확증 편향 역시 가격이 내재가치를 반영하지 못하게 한다. 장기적으로 보면, 만회하는 과정이 있고 군집 행동과 편승효과 때문에 과잉 반응이 일어난다. 결론적으로 군집행동과 정박 효과, 확증 편향, 처분효과는 서로 힘을 합쳐 모멘텀을 유발하는 통합된 행동을 만들어 낸다.

7. 채권이 필요해?

 1973년 이래, 주식과 채권의 상관관계는 70%에 가깝다. 주식과 채권이 공통으로 안는 위험 요인이 있을 뿐 아니라, 둘이 반대 방향으로 움직이는 것은 특정 조건이 맞을 때 뿐이다. 채권 또한 극단적인 손실이 가능, 반면 수익률을 살펴보면 최악의 주식 투자 성과가 오히려 최악의 채권 투자성과보다 낫다. 장기적으로 보면 주식의 누적 수익률이 최대 승자임. 투자자들은 장기 투자 성과보다는 단기 투자 성과와 변동성에 지나치게 집중하는 나머지, 채권에 비해 주식을 많이 보유하지 않는다고 주장 ('슐로모 버나지와 리처드 탈러'의 논문 [근시안적 위험 회피와 주식 프리미엄 퍼즐]). 채권은 위험을 동등하게 배분하는 Risk Parity 에서는 중요하다고 여기지만, 이자율이 사상 최저 수준임을 감안할 때 별로 안 좋은 생각일 수 있다.브리지워터의 올웨더펀드는 물가연동채권에서 8.4% 손실을 바람에 결국 채권 중심의 전략을 재고할 수밖에 없었다. 

 내 생각 : 미국 금리가 사상 최저치인 지금 시점에, 채권 비율이 높은 올웨더에 회의적임. 금리가 마이너스로 갈 수도 있으나, 미국이 마이너스 금리를 단행할 경우, 달러 가치의 하락과 더불어 기축 통화로서 프리미엄이 사라질 것이기 때문. 그러나, 시장 예측은 누구도 할 수 없기에, 중립적으로 중기채권(10년 안팎)에 투자

8. 신흥시장

 분산 투자 관점에서 신흥시장은 더 이상 매력이 없음. 대체로 변동성과 불확실성만 키움. 세계화가 진전된 탓에 신흥시장과 선진시장 간의 상관관계가 매우 높아짐. 1990년대에는 0.30 이하였던 것이 최근 3년간은 꾸준히 0.9를 상회 함. 

 내 생각 :  "자국 우선주의의 팽배와 코로나의 여파로, 탈세계화가 이루어지고  있음. 따라서 상관관계 또한 정치적인 이유로 변동 가능함. 포트폴리오 구성 시, 신흥시장/선진국 분산투자는 유효하다고 생각함. 게다가 중국과 미국의 강대강 대결구도가 형성되면, 디커플링이 발생하여 신흥시장으로 대표되는 중국과 선진국 분산투자는 유효할 것임"

9. 펀드 투자

헤지펀드 보수는 자산의 2%, 이익의 20%로 표준화. 상위 25개 헤지펀드 매니저들의 보수를 더하면 S&P500 에 포함된 500개 기업 최고경영자들의 보수를 더한 것보다 많음. "장기적으로는 재간접 펀드보다 저비용 인덱스펀드에 투자하는 편이 훨씬 유리함" -워런 버핏-

내 생각: 10년 장기적으로 살펴보면, 펀드의 장기 수익률은 인덱스 펀드에 비해 저조함. 펀드는 절대 가입 안 할 계획이며, S&P500, NASDAQ100, KOSPI200 에 투자하고, 주식시장은 우상향 한다는 절대적 믿음을 가지면 마음이 편안함.

10. 일반 투자자의 경향(feat. 버핏옹)

"투자는 단순하다. 하지만 쉽지 않다"

• 시장 변동성에 지나치게 감정적으로 대응
• 포트폴리오의 변동성이 높고, 로또 같은 주식을 보유하며, 분산 투자가 지나치게 덜 되어 있음
• 자기 능력을 과신하고, 보유한 주식을 지나치게 자주 사고 판다
• 정보 수집에 불리하다

내 생각: 나 또한 인간이라 매우 감정적임. 사고 파는 방식을 체계화하여 그 규칙을 끝까지 지켜야 함. 개별 주식에 대한 투자 비중은 최대한 낮추고, 인덱스펀드에 투자하자. 개별 주식은 마약과 같음. 끊기가 매우 힘들다. 왜냐하면 시장 초과 수익을 달성할 수 있을 것 같다는 자기 과신 때문이다. 총 투자 금액의 일정 비율미만으로만 개별 주식을 운용하자. 가령, 주식 투자 금액의 20%를 개별 주식에 투자해 본 후, 인덱스 펀드 운용 계좌와 매년 수익률 비교를 통해 맛만 보자. 

11. 스마트베타의 특징

 S&P500 동일지수 펀드를 비싸게 살 필요 없다. 그냥 중소형주 펀드를 사도 위험보상비율이 동일함. 또한 동일비중 포트폴리오는 균형을 잡기 위해 리밸런싱을 반복하므로 상당한 거래 비용을 초래함. 리밸런싱을 하면 최근의 승자 주식은 팔도 패자 주식은 사야하는데 이는 모멘텀 효과에 역행하는 일임.

내 생각: 저자의 생각에 매우 동의. 리밸런싱은 상당한 비용을 초래함. 이는 올웨더 포트폴리오를 리밸런싱할 때도 필요한 전략임. 비용과 모멘텀 효과를 고려하면 일년에 1~2번 정도의 리밸런싱이 적당함. (모멘텀 형성기간은 6~12개월, 대부분의 논문은 12개월을 최적으로 봄,모멘텀 형성기간 즉, 반추기간이 길게 설정할수록 회전율과 거래 비용이 낮다)

 저변동성 전략은 지나친 섹터 편중. S&P500 저변동성 지수는 S&P500 종목 중 최근 12개월간 변동성이 가장 낮았던 주식 100개에 투자함. 섹터별 비중을 제한하지 않기 때문에 특정 섹터에 상당히 편중될 수 있고, 결과적으로 큰 추적오차로 어질 수 있음

12. 투자 성공의 열쇠

 대니얼 카너먼 "주식을 샀다 팔았다 하는 수많은 개인 투자자들이 계속해서 돈을 잃는다. 원숭이에게 다트 게임을 시켜도 그보다는 나을 것이다". (실제로 원숭이가 종목을 골라 투자하여, 수익률을 비교하는 실험도 있었음). 정량적인 분석에 기초한 규율있는 접근 방식으로 투자하면 꾸준한 결과를 낼 수 있다.

내 생각: 퀀트투자로 대니얼 카너먼은 돈을 많이 벌었을까?? 구글링으로 알아보자

13. 듀얼 모멘텀의 핵심

 상대 모멘텀과 절대 모멘텀을 모두 이용. 상대 모멘텀은 자산군들 중, 최근 3~12개월 동안 수익률이 가장 높은 자산군이 투자하는 것을 말하며, 절대 모멘텀은 자산의 수익률과 국채 수익률을 비교하여 국채 수익률보다 자산의 수익률이 낮으면 국채로 자산을 이동시키는 것. 상대 모멘텀은 다른 자산과 비교하여 제일 잘 나가는 것을 선별, 절대 모멘텀은 하락장에서 포지션을 조기에 정리해 하방 위험을 현격하게 줄여주는 것. 

14. 꼬리 위험

 정규분포라면, 양의 방향이든 음의 방향이든 두 방향의 변동성이 거의 같음. 하지만 금융시장 수익률은 정규분포를 따르지 않음. 주식시장 수익률은 음의 방향으로 길게 쏠려 있는 편. 따라서 보유주식 평가액이 크게 훼손되고 감정적으로 고통받음.

15. 듀얼 모멘텀의 적용

 글로벌 주식 모멘텀(Global Equities Momentum, GEM) : 미국 주식(VFINX), 미국 제외 주식(VGTSX) 중 12개월 수익률이 좋은 것에 투자, 단 BIL 보다 수익률이 떨어지면  VBMFX에 투자.월 별 리밸런싱을 실시함. 수익률은 실제와 다름. 이자와 배당의 재투자를 가정하지만 거래 수수료, 세금 등을 고려하지 않았음.

포트폴리오 비쥬얼라이저를 통한 백테스트 결과는 아래와 같음

GEM: CAGR 9.42% / MDD -19.70%

S&P500: CAGR 7.52% / MDD -50.97%

* 수수료를 고려하면, 듀얼모멘텀 GEM 전략이 딱히 메리트가 있어 보이지는 않는다. 심지어  최근 10년 수익률은 절망적임. 모두가 비슷한 방법을 사용하고 있는걸까? 왜 알파가 사라졌는지는 의문..

올웨더 포트폴리오의 전도사, 김단테님의 블로그에 이유가 설명 되어 있음 "자산군의 가격 움직임이 크지 못해, 듀얼모멘트가 발휘하지 못함"

https://blog.naver.com/mynameisdj/221527224042

https://www.portfoliovisualizer.com/test-market-timing-model?s=y&coreSatellite=false&timingModel=6&timePeriod=4&startYear=1998&firstMonth=1&endYear=2020&lastMonth=12&calendarAligned=true&includeYTD=true&initialAmount=10000&periodicAdjustment=0&adjustmentAmount=0&inflationAdjusted=true&adjustmentPercentage=0.0&adjustmentFrequency=4&symbols=VFINX+VGTSX&singleAbsoluteMomentum=false&absoluteMomentumAsset=VFINX&volatilityTarget=9.0&downsideVolatility=false&outOfMarketStartMonth=5&outOfMarketEndMonth=10&outOfMarketAssetType=2&outOfMarketAsset=VBMFX&movingAverageSignal=1&movingAverageType=1&multipleTimingPeriods=false&periodWeighting=2&windowSize=12&windowSizeInDays=105&movingAverageType2=1&windowSize2=10&windowSizeInDays2=105&excludePreviousMonth=false&normalizeReturns=false&volatilityWindowSize=0&volatilityWindowSizeInDays=0&assetsToHold=1&allocationWeights=1&riskControl=false&riskWindowSize=10&riskWindowSizeInDays=0&rebalancePeriod=1&separateSignalAsset=false&tradeExecution=0&comparedAllocation=0&benchmark=VFINX&timingPeriods%5B0%5D=5&timingUnits%5B0%5D=2&timingWeights%5B0%5D=100&timingUnits%5B1%5D=2&timingWeights%5B1%5D=0&timingUnits%5B2%5D=2&timingWeights%5B2%5D=0&timingUnits%5B3%5D=2&timingWeights%5B3%5D=0&timingUnits%5B4%5D=2&timingWeights%5B4%5D=0&volatilityPeriodUnit=2&volatilityPeriodWeight=0

위 GEM 전략의 백테스트에 사용된 자산은 ETF가 아닌 펀드다. 결국 내가 구현할 수 없는 전략이다.

ETF SPY(S&P500), SCZ(EAFE), BND 를 이용하여, GEM 전략 백테스트를 한다면? 

수익률이 S&P500 에 크게 미치지 못함..

결론: 개인적으로 올웨더 포트폴리오가 나은 것 같다. 아니면  워렌버핏처럼 현금 비중을 항시 일정 비율 유지하였다가 시장이 폭락할 때 줍줍, 목표 수익률에 도달하면 차익 실현 후 다시 현금 비중 확보 전략을 구사해야 겠다